來源：富國基金

　　5月人民幣資產表現(xiàn)分化

　　A股進入蓄勢震蕩階段

　　5月，人民幣資產表現(xiàn)分化，匯>債>股。本輪A股修復行情的核心在于穩(wěn)增長及資本市場改革政策密集落地下，市場預期邊際修復，帶動估值水平底部回升。2月初至今，上證指數(shù)最大市場反彈幅度接近20%。由于國內經(jīng)濟修復經(jīng)歷波折，疊加海外降息預期反復，A股上行動力放緩，交投情緒回落和行業(yè)輪動加速是5月行情的主要特征。

　　穩(wěn)地產政策密集落地

　　效果仍需時間和數(shù)據(jù)驗證

　　從3月全國兩會到4月政治局會議，再到5月房地產利好政策頻發(fā)，穩(wěn)增長政策持續(xù)加碼。歷史上，穩(wěn)地產出臺后都會迎來基本面好轉，當前供需兩端政策環(huán)境基本達到歷史最寬松水平，但考慮到房價預期、收入預期尚待企穩(wěn)，以及人口周期等長期制約因素，政策落地效果仍待觀察。

　　海外：聯(lián)儲降息預期修正充分

　　美債利率中期有望震蕩下行

　　作為全球無風險利率的“錨”，10年期美債利率短期波動加劇，對A股及港股流動性形成制約。當前，市場整體押注美聯(lián)儲降息時點已推遲至9月后，相較前期過度樂觀預期已修正較為充分，美債利率大幅上行空間有限。向后看，年內美聯(lián)儲貨幣政策仍趨向于降息而不是加息，若美國通脹及就業(yè)數(shù)據(jù)進一步降溫，或將給美聯(lián)儲“預防式降息”提供動力，美債利率下行空間有望打開。

　　資產配置怎么做？

　　股修復，債震蕩，黃金或有彈性

　　在“國內經(jīng)濟弱復蘇、穩(wěn)增長政策加碼、海外降息周期或開啟”的背景下，資產配置或許應有三大方向：一，股修復，從估值及盈利兩個維度修復；二，債震蕩，窄幅波動期兼顧收益性，關注中端信用+中端利率搭配；三，黃金或有彈性，海外貨幣政策轉向預期和地緣政治風險擔憂短期難以證偽。

　　從股債性價比看

　　目前處于權益布局“甜蜜期”

　　歷史經(jīng)驗表明，“滬深300指數(shù)股息率與10年國債收益率的差值”可作為衡量股票與債券的相對價值的參考指標，其所處位置可作為劃分A股“四季”的分水嶺。目前這一指標已跨過“入夏”的分水嶺，而歷史上的這些時期，也往往是投資的甜點區(qū)。

　　A股仍在盈利修復通道

　　等待需求側改善新信號

　　A股定價框架而言，盈利是基本錨。2024Q1全A歸母凈利潤同比增速為負，但全A(非金融石油石化)板塊的盈利增速，相比23H1低點，仍在改善通道。隨著超長期特別國債發(fā)行、消費品以舊換新和房地產利好政策落地，助力需求回暖和經(jīng)濟復蘇，A股盈利有望加速走出底部。

　　“國內經(jīng)濟修復+美債利率下行”組合下

　　價值或占優(yōu)

　　歷史數(shù)據(jù)顯示，價值風格在美債利率下行期和國內經(jīng)濟上行期往往表現(xiàn)較好，且相對中證紅利、滬深300、中證500等指數(shù)也有不錯的超額收益。向后看，在“國內經(jīng)濟低斜率修復+美債利率有望震蕩下行”的宏觀組合背景下，價值風格有望乘風而上。

　　三角形配置策略：

　　尋找未來確定性與短期基本面改善的驅動

　　配置層面，進攻端聚焦于經(jīng)濟增長的供給端改善和新一輪產業(yè)周期的崛起，布局相對高波動的TMT科技成長板塊；防守端可配置高股息、低估值的紅利策略，或將受益于基本面的逐漸修復和預期變化。中間層關注受益于悲觀預期修復的醫(yī)藥、消費，以及受益于經(jīng)濟修復的順周期行業(yè)。

　　港股：風偏修復暫緩

　　“啞鈴”策略仍有效

　　4月下旬以來的港股反彈行情，主要體現(xiàn)為市場風險偏好改善，資金面驅動的估值修復。短期，美債利率擾動及國內基本面復蘇擔憂為港股本輪反彈設下“減速帶”。展望后市，港股修復空間仍需觀察美債利率中樞回落及國內基本面修復情況。配置層面，啞鈴配置策略仍可繼續(xù)采用，關注受益于央國企估值重塑、經(jīng)營穩(wěn)健且具備穩(wěn)定分紅的高股息資產，以及互聯(lián)網(wǎng)和醫(yī)療保健、高景氣科技制造等優(yōu)質成長。

　　海外央行轉向期

　　黃金易漲難跌格局仍未結束

　　進入6月，歐央行等海外央行或陸續(xù)醞釀降息，美聯(lián)儲年內降息概率大于加息，黃金仍有看漲動力。其次，全球宏觀經(jīng)濟、地緣風險仍面臨較大不確定性，黃金在多元化組合資產中的配置價值受青睞。此外，中國等全球各國央行增持黃金或將持續(xù)為金價帶來支撐。

　　（文章來源：富國基金）